文/乐居财经 李礼

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在网上阿里健康大药房下单一管甲硝唑凝胶（丽芙）就能解决。

这款名为丽芙的皮肤产品占据了该品类线上销量首位，并于2021年获得了阿里健康医药板块全品类销售第一。

丽芙出自知原药业，其拥有的皮肤类产品还包括：联苯苄唑溶液（洛芙）、复方丙酸氯倍他索软膏（金纽尔）、壬二酸净颜凝露（质润）等。

皮肤类产品是知原药业的营收支柱，三年来，皮肤类产品的营收占比逐年走高，2020年已接近80%，有此营收支柱支撑，知原药业近几年的业绩一路走高，并欲冲击资本市场。

近日，江苏知原药业股份有限公司（简称“知原药业”）递交招股书，准备在深交所主板上市，其保荐机构为安信证券。

不过，知原药业的真实经营情况令人生疑，公司第二大客户与供应商重叠，第一大客户为其第一大推广服务商。此外，重营销轻研发、两次股权激励实控人低价分走30%、大量外部人员入股员工持股平台等问题也让知原药业备受关注。

一、集体企业中途退出，控制权被三次转手

1999年3月，知原有限成立，注册资本500万元，其中，坊前房地产持股51%，许志奇持股10.80%，周惠兴持股9.60%，杨其南持股8.40%，过建阳持股3.20%，其余自然人合计持股17%。

5年后的2004年，集体资产坊前房地产将51%股权转让给过建阳，无锡中证会计师事务所经过评估，确认截至2003年12月31日，知原有限净资产评估价值为1000.51万元，51%股权对应的评估价值为510.26万元。

值得关注的是，过建阳以将近两倍于评估价值的金额接盘坊前房地产51%的股权。2004年1月，过建阳与坊前房地产签署《股权转让协议》，约定坊前房地产将投入知原有限的51%股权以1000万元的价格转让给过建阳，不过，一个月后，过建阳又与对方签署《补充协议》，股权转让价格减少120万元，实际股权转让价款变更为880万元。

2011年9月，知原有限当时的自然人股东过建阳等人与知原投资签署了《股权收购协议》，将其合计持有的知原有限80%的股权转让给知原投资，最终的股权转让价格为1494.76万元，即3.74元/注册资本。

转让后，知原有限由知原投资持股80%，过建阳持股20%。

知原投资成立于2011年8月17日，主要从事投资管理，由无锡安瑞诺医药投资有限公司（以下简称“无锡安瑞诺”）全资设立，无锡安瑞诺则由袁崇伟等自然人等于2011年7月投资设立。也就是说，无锡安瑞诺成立一个月后，又设立了子公司知原投资，知原投资成立一个月后收购了知原有限，这两家新成立的母子公司是专门为收购知原有限而设立。

2015年1月18日，无锡安瑞诺将持有的知原投资股权分别转让给无锡中和、无锡知微、无锡知章，其中，无锡中和受让59.38%股权。

无锡中和由徐军、谢宏伟等6名自然人持股，其中徐军持股36.58%，为第一大股东，谢宏伟持股12.89%，二人合计持股49.47%，实际控制无锡中和。

此次交易完成后，公司控制权由知原投资实际转移至无锡中和。无锡安瑞诺已于2016年8月注销。

二、实控人拿走三成股权激励，外部人员潜入员工持股平台

知原有限易主后，徐军、谢宏伟接连推动知原有限实施股权激励，二人低价获得股权。

2017年，知原药业通过激励平台无锡知问向48名激励对象授予公司443万股标的股份，授予价格为3.6元/注册资本，其中，徐军获授121万股，占授予总数的27.32%。

2019年，知原药业再度实施股权激励，激励平台为无锡朗行，共向21名激励对象授予400万股标的股份，授予价格为4.10元/注册资本。此次激励，徐军、谢宏伟合计获授119.50万股，占授予总数的29.88%。

两次股权激励，徐军、谢宏伟合计分走了接近30%的授予总数。

值得关注的是，股权激励平台无锡朗行，也是员工持股平台，存在四名外部人员入股。

根据招股书，无锡朗行的普通合伙人为徐军，出资比例为4.17%，四名外部人员分别为冯定强、张静、陈蔚江、袁崇伟，冯定强出资比例为23.03%，为有限合伙人，出资比例居首。四名外部人员合计出资比例达45.55%。

除无锡朗行外，无锡朗名、无锡朗威、无锡金润阳等均存在大量外部人员入股。其中，部分外部人员曾是无锡安瑞诺的股东，比如袁崇伟、杨远宏、刘济瑞等。

递表前，徐军是知原药业实际控制人，谢宏伟为徐军一致行动人，二人于2021年3月签署的《一致行动协议》。徐军及其一致行动人谢宏伟通过无锡中和、无锡朗名、无锡朗威、无锡朗亿间接控制知原药业55.81%股份，通过无锡朗行、无锡知问间接控制知原药业10.12%股份，合计间接控制知原药业65.93%股份。

三、客户与供应商重叠，客户与推广服务商重叠

知原药业主要从事皮肤领域药品、功效性护肤品、肾病领域药品的研发、生产、销售及推广服务。公司聚焦皮肤赛道，从皮肤外用药品、系统口服药品，逐步扩大到功效化妆品、护肤品，旗下主要产品包括丽芙（甲硝唑凝胶）、洛芙（联苯苄唑溶液）、质润（壬二酸净颜凝露）、金纽尔（复方丙酸氯倍他索软膏）等，已形成多款系列产品，并拥有独家产品火把花根片。

据招股书，2020-2022年，知原药业实现营收3.88亿元、5.11亿元和8.6亿元，2021年、2022年同比分别增长31.61%、68.32%；同期净利润分别为5359.68万元、8685.82万元和1.35亿元，2021年、2022年同比增长62.06%、54.90%。

皮肤类产品是知原药业主要营收来源，2020-2022年，皮肤类产品销售收入占比从60.61%增至79.39%，肾病类产品销售收入占比从23.64%下降至19.41%。

知原药业按销售模式可分为直销、经销、电商平台三种模式，2020-2022年，通过经销模式销售的收入占比分别为66.67%、63.44%、51.55%，逐年下降；通过电商平台模式销售的收入占比分别为17.34%、31.97%、44.58%，逐年上升。在2022年，经销模式与电商平台模式的销售收入差不多各占半壁江山。

知原药业的前五大客户均为大型知名企业，包括阿里健康大药房、华润医药、白云山、万邦医药营销公司、国药控股、浩森制药、莲藕健康药业等。2020年，前五大客户中只有一个电商平台阿里健康大药房，位列第二，营收占比为12.60%；2021年，前五大客户中又增加了一个电商平台振康医药，营收占比为5.90%，位列第四，这一年，阿里健康大药房位列第一，营收占比升至22.99%；2022年，电商平台增至三家，电商平台莲藕健康药业也挤进前五大客户之列，三家电商平台合计营收占比达到43.17%。白云山作为经销商在报告期内的营收占比分别为26.73%、20.07%、11.64%，分别位列第一、第二、第三位。报告期内，知原药业向前五大客户销售的收入占比分别为63.74%、68.72%、67.63%。

知原药业的前五大供应商也多为知名企业，包括白云山、慈济药业、国药集团川抗制药、康美国际生化、诺安药业。2020-2022年，知原药业向前五大供应商采购的金额占比分别为48.35%、54.94%、56.98%，其中，向第一大供应商白云山采购的金额占比分别为34.04%、32.35%、30.50%，均超过30%。

可以看出，白云山既是知原药业前五大客户又是前五大供应商。

同时，2021年、2022年第一大客户阿里健康大药房，还是知原药业的第一大市场推广服务供应商。2020年，阿里健康大药房是公司第二大市场推广服务供应商，2021年、2022年均为第一大市场推广服务供应商，占市场推广费比例分别为6.10%、10.41%。

大客户与第一大供应商重叠，以及大客户与第一大市场推广服务供应商重叠，这种情况无疑是监管层关注的重点。

四、重营销轻研发，三年花5亿推广

作为一家高新技术医药企业，知原药业的研发投入与营销推广投入差距悬殊。

报告期内，知原药业的销售费用为1.46亿元、1.92亿元、3.33亿元，占营收比重为37.72%、37.66%、38.74%，占比接近四成，三年合计6.71亿元。

知原药业销售费用主要由市场推广费、职工薪酬、差旅费、业务招待费、仓储服务费及其他构成。2020-2022年，知原药业市场推广费分别为1.14亿元、1.39亿元、2.60亿元，占比分别为77.86%、71.96%、78.13%。三年市场推广费合计5.13亿元，而知原药业的三年净利润合计才为2.74亿元，市场推广费接近净利润的两倍。

从构成来看，市场推广费包括学术推广费用、电商费用、广告宣传费及其他。报告期内，学术推广费用金额分别为9417.27万元、8498.44万元、1.21亿元，占比分别达82.57%、61.36%、46.56%。

众所周知，医药行业公司的市场及学术推广费一直都是商业贿赂的高发区，知原药业三年来合计3亿元的学术推广费用不得不让人侧目。

相比之下，知原药业的研发费用就显得不够看了。2020-2022年，其研发费用分别为2387.27万元、2947.65万元、3671.94万元，营收占比分别为6.15%、5.77%、4.27%，三年合计9006.86万元。

报告期内，知原药业的销售费用是研发费用的7.46倍，其中，市场推广费是研发费用的5.7倍。

员工数量方面，截至2022年底，知原药业员工总数为609人，其中，研发人员66人，占比为10.84%，销售人员238人，占比为39.08%，生产人员214人，占比为35.14%，销售人员是研发人员的3.6倍。

乐居财经《预审IPO》发现，研发费用中，委外研发费用分别为1175.23万元、1382.81万元、1493.20万元，占研发费用的比重为49.23%、46.91%、40.67%。

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